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资本市场上很多机构都已经参与到不良资产处置经营的行列中，其中对市场信息最敏感的私募股权投资基金自然也参与其中，分享行业的大蛋糕，私募基金无论在收入和效率上都是高要求，那么如何实现高效的经营模式呢？一、市场参与主体丰富及处置手段的多样性根据银监会的主要监管数据，年二季度末，商业银行不良贷款余额为1.64万亿元，较第一季度增加亿元，不良贷款率为1.74%。不良资产的市场与中国的证券市场类似，也分为一级市场和二级市场，其中一级市场特指国有商业银行和地方股份制银行产生的不良资产，这些不良资产只有具备资产管理公司资质的公司才能够购买及四大资产管理公司与地方设立的资产管理公司；既然银行在一级市场通过AMC出售了不良资产，那么二级市场上就需要对银行产生的不良资产进行处置，那么参与的金融机构包括AMC、私募基金、证券公司、信托公司等机构在拿到资产包以后，参与不良资产处置。面对不良资产市场份额的不断扩大，参与市场的金融机构也在逐步增加，游戏规则也在不断改变，之前是四大资产管理公司进行不良资产的管理，然后试点省市的资产管理牌照放开，现在逐步增加了民营机构，并且不良资产处置的手段也发生了变化，从传统的诉讼、执行等清收手段，更多地引入了债转股、债务重组、资产证券化等商业化处置手段。私募股权投资基金参与不良资产的方式市场上通常的做法就是引入银行的理财资金、证券公司的资管计划、信托计划及资产管理公司等资金，解决资金端的问题，而项目端对接AMC公司的不良资产包。从基金行业“募、投、管、退”四个环节来看，上面只属于前两部，基金最为关键的其实就是管理和退出，尤其退出才是基金行业技术含量最高、难度最大的。二、私募基金在不良资产市场投资状况私募基金对于金融资源的配置、金融安全、市场完善、投资收益的影响不容置疑。现阶段，私募基金的投资范围从原来的股权投资、证券投资已经扩展到房地产、非标债权、红酒艺术品等领域。国外著名的橡树资本，通过逆向投资的策略，在年和年两次大危机中，逆势大举募集资金收购不良资产，为投资者带来高额回报。而中国的的私募机构以与AMC公司合作的方式进军不良资产一级市场，大多通过债权或资产的转卖、商业化处置等，提高基金的资金流动性，区别于传统的诉讼、执行等清收手段。三、私募基金投资不良资产模式探究私募基金实现变现退出是核心关键。基金行业里面资金的成本压力巨大，资金合作模式和金融工具多样化等都驱使着基金管理人不停地思考如何快速变现和退出。以金融不良债权为例，过去债务人向银行融资都会提供抵押标的物，而抵押标的物包括土地、生产设备、建设用地使用权、交通工具等。基金管理人对这些抵押标的的处理手段，最有效的就是迅速将抵押物变现，变现手段除了上面提到的传统司法拍卖还有目前比较受欢迎的方式，专卖、盘活重整、债转股、资产证券化等方式。通过金融创新一方面可以实现标的物的快速变现，另一方面可以把控法律诉讼带来的风险。这类商业化运作方式对于管理人有很高要求，如何从前期项目的选择到后期投资资金的退出都需要一整套的运营模式。（一）设立并购重组基金AMC公司通过收购重组模式使资产形成溢价获得收益，而具体的业务流程如下：主要收购来源为暂时出现流动性困难的金融机构和非金融企业，私募基金机构与AMC合作，然后通过与债权人债务人分别达成协议的方式（与债权企业收购债权同时与债务企业达成重组协议），约定还款金额、方式、时间、抵押物以及还款时间。重组模式主要采用变更债务条款、实施债务合并等方式，同样对于房地产、矿产等企业核心资产增值前景较好的不良资产参与运营，通过资产整合方式优化企业资产质量，利用风险重定价转移信用风险，从而盘活不良债权价值并修复企业信用，实现资产价值发现与提升。例如房地产行业的不良资产，在项目尽职调查期，通过对于债权项下抵押物的调查，已经可以与行业地产龙头公司进行并购的洽谈。特别是专注在一、二线核心地区的不良资产私募投资基金，具备大量城市的优质项目，包括中心地区的写字楼、商业用地、住宅等，这些资产由于债权和债务的关系未得到充分梳理，法律上的瑕疵较大。通过市场上的专业化团队进行处理，可以剥离掉瑕疵的资产，对优质资产进行梳理，使资产进行溢价升值。（二）通过债转股模式进行运营私募基金与AMC合作成立不良资产投资基金，通过一级市场购买不良资产包，然后对不良资产包进行梳理，其中涉及到一些企业资质优异，运营尚处于可维持状态，财务状况良好，只是由于资金链断裂在商业银行变成不良贷款。此类资产可以考虑以股抵债等方式获得企业不良资产，随后通过改善企业经营模式逐步提升企业资产价值，最终通过资产置换、并购、重组和上市方式等退出，实现债转股资产增值。通过资本运作使资产价值重估，然后通过资产证券化提高流动性，提高未来基金退出的收益。（三）并购转让运营模式AMC和私募基金通过公开竞标方式在一级市场接收不良资产包，转让处置的手段包括二级市场上重新出售、对不良债务进行重组、破产清算、本息清收、诉讼追偿等，同时对有较大升值空间的项目资源债务人，基金管理人可以引入行业专业化市场团队，给予市场化的绩效提成激励，参与企业的阶段性经营，深度挖掘企业的潜在发展，提高资产价值。并购转让的业务模式时间周期一般在1～3年。盈利模式：通过AMC获取不良资产的债权清收收益、债务重组盈利以及二次买卖的利差收益等，该项模式与经济周期具有较大相关性，当经济周期处于上升阶段时资产具有升值空间，反之经济周期下行该业务模式的价值空间较小。不良资产处置产业链较长，众多机构都想参与到这场盛宴，通过私募基金方式对不良资产进行处置，需要整合银行、资产管理公司、服务商、专业评估机构、政府部门、国有企业、上市公司等多方面资源，投资团队要具备专业的尽职调查能力、精准的估价、定价能力，以及实现资产变现的跨行业整合能力。处置团队需要的不仅仅是经验，还有法律关系的梳理、司法制度的推动、转让和定价能力、债务人的谈判能力、寻找潜在客户的资源推广能力等。这些综合素质直接导向是实现资金的快速有效退出，从而达到高额收益。因此不良资产私募投资基金如何实现业务模式上全产业链条上的闭环运营，将多方利益、多种渠道、多个主体进行有效资源整合，才是制胜之道。投资就像品茶，入口苦涩回味甘甜。成功的路上并不拥挤，因为可以坚持到底的人不多。

私募基金参与不良资产的方式

引入资金，解决资金端，在项目端对接AMC不良资产包。

私募基金与AMC合作，通过通过一级市场直接购买不良资产包或者通过购买fof基金最终在底层资产上购买不良资产包。对不良资产的处置方面，有以下思路：（一）债务重组。接下来可通过与债权人债务人分别达成协议（与债权企业收购债权同时与债务企业达成重组协议），重组模式主要采用变更债务条款、实施债务合并等方式，重新约定还款金额、方式、时间、抵押物以及还款时间。通过资产整合方式优化企业资产质量，利用风险重定价转移信用风险，从而盘活不良债权价值并修复企业信用，实现资产价值的提升。（二）并购转让运营模式根据基金业协会的反馈，该种类型本质上属于债权投资，基金类型属于其他类别，私募基金管理人类型应选择“其他类”。需提醒大家注意的是，目前“其他类”管理人，通过登记的情况较少，且基于其主要进行另类投资，协会目前对其他类管理人的登记申请，态度较为谨慎。(三)优质AMC专项投资股权基金业务“股债结合”的方式参与优质AMC的不良资产投资业务。募集资金直接用于投资地方优质AMC股权，参股资金用于不良资产投资与收购，从不良资产包的最终处置，再通过被投资公司分红获利。该种方式可以覆盖AMC的资质资源，但在资金退出和投资者资金退出方面，存在较大困难。(四)以股抵债的方式直接参与债务人企业并购该种方式通过资本运作使资产价值重估，私募基金管理人发行“债务人并购基金”，以股抵债等方式获得得企业不良资产，对不良债权中有潜力的债务人企业进行并购。随后通过改善企业经营模式逐步提升企业的资产价值，最终通过资产置换、并购、重组和上市方式等退出，实现债转股资产增值。该种基金因为是直接对不良资产企业进行股权投资，故该基金属于股权投资基金，在管理人的登记和基金备案方面，比从事债权投资的“其他类”私募基金管理人更容易登记，基金也更容易备案成功。该种方式最大的问题是风险较大，但在企业实现稳定经营，实现利润收入后，可通过资产证券化提高流动性，提高未来基金退出的收益。虽然收益巨大，但不良资产处置产业链较长，私募基金对不良资产进行处置，需要私募基金管理人团队要具备优质的行业资源以及专业的尽职调查能力、精准的估价、定价能力，以及实现资产变现的跨行业整合能力。私募基金管理人和投资人在涉足该领域时，一定要理性评估风险。

文章来源：

在年元旦起正式实施房地产企业的资金监测和融资管理“三道红线”监管，以及地产债权融资严格管控、房地产市场从“增量时代”向“存量时代”转换、困境和不良资产逐渐增多的新形势下，开发商“瘦身”诉求的项目股权出让需求强烈，金融机构转型真股权投资的需求迫切，行业中“大鱼吃小鱼”的整合并购加速，困境或不良地产的特殊机会投资机会涌现，基于“人、财、地”三个生产要素重新整合的房地产基金迎来历史发展机遇。

在此背景下，启金智库于年1月9-10日在郑州举办《地产股权投资（含基金/并购/不良）的投前研判、交易结构、协议条款、投后管理及风控实务专题培训》，从投前研判、项目筛选、交易结构、产品设计、交易主体、投资测算、协议条款、投后管理、风险控制、财税筹划的全方位进行详解，诚邀三位行业资深人士主讲：

■罗老师，房地产金融和风控资深人士，曾任职中信国润股权投资基金、中植集团、蚂蚁金服等公司，先后担任风控负责人、业务总监、首席风控官，工作经历贯穿房地产行业、私募股权投资、融资租赁、供应链金融的投前、投中、投后全流程，从项目筛选、风险管理和评估，到交易结构设计、风险管理措施设计、投后管理、退出等全过程，主动管理的资产规模上百亿。■焦老师，鼎晖投资夹层与信用副总裁，拥有北京大学管理学硕士、香港大学金融学硕士和中央财经大学管理学学士学位，曾在信达资产总部资产经营部，主导或参与投资特殊机会项目累计管理超过20个，完成多个预警和风险，项目的沟通谈判及退出，参与设立信达不良资产基金、信达建信夹层并购基金；主笔房地产信托报告，地方融资平台报告，参与信达非金不良资产收购处置研究。■段老师，知名产业投资集团法律部资深人士，曾供职于国内领先的律师事务所、房地产开发公司、房地产私募投资基金管理公司等，长期从事房地产建设开发、管理运营、私募地产投资基金、私募股权投资基金等方面的法律与风险控制工作。

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课程提纲·第一讲

地产股权投资投前研判、风险识别与防范、交易设计实操要点及案例解析

（时间：1月9日周六上午9:00-12:00）

·罗老师，房地产金融和风控资深人士，曾任职中信国润股权投资基金、中植集团、蚂蚁金服等公司，先后担任风控负责人、业务总监、首席风控官，工作经历贯穿私募股权投资、房地产行业、融资租赁、供应链金融的投前、投中、投后全流程，从项目筛选、风险管理和评估，到交易结构设计、风险管理措施设计、投后管理、退出等全过程，主动管理的资产规模上百亿。

一、最新地产股权投资的监管政策和投融资形势

（一）地产投资面临的新形势简述（国际形势、城市化进程、大消费升级、城市更新等）

（二）地产投资面临的监管政策

1.宏观政策对房地产行业的影响

2.后23号文时代地产融资的合规风险

3.三道红线后地产合规应对

二、地产股权投资的风险识别与防范

（一）风险概述

1.风险体系（政策风险、估值风险、财务风险、运营风险、管理风险、法律及政策风险）

2.风险和收益的平衡

3.风险议价能力

（二）地产投资尽职调查流程和实操要点

1.投前评判和项目筛选（城市和区域选择、市场分析、产品方案）

2.尽调实操要点（财务尽调、法律尽调、工程尽调、背景尽调）

3.案例分析

（1）“真真假假实控人”

（2）“艺高人胆大”的投资人、“无知者无畏”的融资方

三、交易结构的选择和设计

（一）投资测算模型的合理搭建

（二）最优的交易结构设计（不同的交易结构、风险缓释措施的设计）

（三）项目决策机制的风险防范（内控辅助风险防范）

四、合同谈判和签约管理

（一）全流程的风险预判

（二）关键条款的保障（公司治理的参与、收益分配权、降价权、项目管理权限、争议解决机制等）

（三）复核尽调

（四）签约管理

五、投资条件的落实与执行

（一）投前条件落实的复核

（二）合同条款的执行情况

（三）案例分析——“无法修改的规划”

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02

课程提纲·第二讲

地产股权投资投后管理及风控、退出、问题项目处置实操要点解析

（时间：1月9日周六下午13:30-16:30）

·罗老师，房地产金融和风控资深人士，曾任职中信国润股权投资基金、中植集团、蚂蚁金服等公司，先后担任风控负责人、业务总监、首席风控官，工作经历贯穿私募股权投资、房地产行业、融资租赁、供应链金融的投前、投中、投后全流程，从项目筛选、风险管理和评估，到交易结构设计、风险管理措施设计、投后管理、退出等全过程，主动管理的资产规模上百亿。

一、地产股权投资管理概述

（一）房地产开发项目的价值链

（二）各合作者对管理的目标追求——开发商VS投资者不同的诉求

（三）资本结构对经营决策的影响

二、投后管理以及风险防范实操要点

（一）公司治理（经营方案的设定与变化）

（二）项目管控（财务管控、人员管控、再融资管控）

（三）资金用途管控（附案例解析）

（四）各类风险对收益测算的检验

（五）激励和约束机制

三、投后风险监测和预警

（一）管理模式

（二）预警：主体预警VS指标预警

（三）资产和退出的提前锁定

（四）投资机构与开发商的诉求差异和冲突解决（案例分析）

1.销售策略与去化

2.模拟清算

3.盈余资金的使用

四、地产股权投资收益分配和退出方式选择

（一）地产股权投资收益分配模式解析

（二）项目退出方式选择

1.项目正常退出（管理整合、资源协同）

2.再融资退出

3.并购退出

4.案例分析-“大鱼吃小鱼”VS“蛇吞象”

五、问题项目处置模式和要点

（一）非正常退出（案例分析）

1.僵尸资产

2.困境资产

3.案例分析——河北地区某商业地产项目

（二）风险项目化解与处置

1.风险化解

2.成因反思

3.案例分析——贵州地区某项目

六、答疑与交流

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启金·圆桌交流互动

《共话·地产投融资业务及并购、不良资产处置交流会》

（时间：1月9日周六下午16:30-18:00）?

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课程提纲·第三讲

基金模式下单体地产不良资产（重整）处置与案例

（时间：1月10日周日上午9:00-12:00）

·焦老师，鼎晖投资夹层与信用副总裁，拥有北京大学管理学硕士、香港大学金融学硕士和中央财经大学管理学学士学位，曾在信达资产总部资产经营部，主导或参与投资特殊机会项目累计管理超过20个，完成多个预警和风险，项目的沟通谈判及退出，参与设立信达不良资产基金、信达建信夹层并购基金；主笔房地产信托报告，地方融资平台报告，参与信达非金不良资产收购处置研究。

一、建立单体地产不良资产数据库——特点与能力需求

（一）单体地产不良的问题和特点

1.基本特点

2.关系层面

3.资产层面

4.资金层面

（二）单体地产不良的参与主体能力特点及要求

1.基金

2.服务商

3.开发商

（三）项目分析研判、尽调及预期方案

（四）案例分析

二、基金模式下单体地产不良资产操盘及赚钱理论

（一）“三二一”核心：三个问题、两个大腿、一个大脑

（二）项目投资进入时点

（三）抵押物估值

（四）税、费估计

（五）房地产不良资产三个价值来源

（六）运营、改造、提升

（七）投资策略

三、地产不良资产处置案例

（一）案例一：和解重整

（二）案例二：债务重整特殊机会

（三）案例三：破产重整

四、答疑与交流

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课程提纲·第四讲

私募地产投资基金交易架构、25项协议条款及其主要争议

（时间：1月10日周日下午13:30-16:30）

·段老师，知名产业投资集团法律部资深人士，曾供职于国内领先的律师事务所、房地产开发公司、房地产私募投资基金管理公司等，长期从事房地产建设开发、管理运营、私募地产投资基金、私募股权投资基金等方面的法律与风险控制工作。

一、私募地产投资基金交易架构

二、私募地产投资基金协议条款

（一）项目基本信息条款

（二）项目公司信息条款

（三）资金占用费条款

（四）交易模式条款

（五）工商变更以及主体确认条款

（六）过渡期安排条款

（七）公司治理条款

（八）公司管理条款

（九）对赌机制条款

（十）期间预分配与提前还款条款

（十一）流动性管理条款

（十二）项目退出条款

（十三）资金归集条款

（十四）利润分配条款

（十五）品牌使用条款

（十六）陈述保证条款

（十七）降价销售权条款

（十八）拖带权条款

（十九）查询权条款

（二十）审计权条款

（二十一）信息权条款

（二十二）强制操盘权条款

（二十三）公司僵局条款

（二十四）违约责任条款

（二十五）其他条款

三、私募地产投资基金主要争议（协议）

（一）资金占用费争议

（二）盈余资金调用争议

（三）资金回调争议

（四）资金统筹争议

（五）项目公司担保争议

四、答疑与交流

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报名须知

主办单位：启金智库我们，链接金融与产业……秉承“启明财智、产金融合、学研为用”的宗旨，面向金融、企业、法律、财税的相关专业人士，在投资银行、资产管理、财富管理、企业（项目）财税、公司（基金）治理、金融科技等领域，提供培训、论坛、沙龙、咨询服务的智库型企业。培训时间：年1月9-10日(周六、日)1月9日1月10日培训地点：郑州市（报名后具体通知）会议费用：①标准价：元/人。②VIP权益价：元/人。③产融公会：可使用免费名额。（※含参会费/资料费/税费/，往返路费/住宿/餐饮等均需自理）报名方式：（电话